马光远：降息是完全正确的选择

公共政策

马光远专栏

央行终于做了一件最正确的选择：下调存款基准利率。

我为央行这个举动打80分！如果再即时降准，我给的分数会更高一点。

如果不考虑其他因素，而仅从货币政策本身考量，降准降息的理由非常简单：从国际上看，应对美国量化宽松货币政策终结引发的全球流动性的变化对中国经济的冲击；从国内看，中国经济和其他新兴市场一样，正在面临金融危机以来最困难的时刻，经济下行压力很大，流动性非常紧张，持续性、常态性的钱荒导致实体经济融资难、融资贵问题极其突出，中国正在经历2008年金融危机以来最困难的考验。

就美国货币政策对中国流动性的影响，以及对中国实体经济的冲击，从去年5月到现在，笔者已经多次撰文论述并谈及中国在战略上如何应对。美联储退出Q E不仅仅指美国宽松货币政策的结束，更意味着近20年来，全球货币放水、流动性泛滥、廉价货币盛宴的时代将宣告结束。美联储基于美国未来经济战略的考量，正在主导美国的货币政策发生历史性的逆转。美国Q E退出，必将引发两个结果：一是美元走强；二是美元“回家”：资金将从新兴市场流出，回到美国等发达经济体，新兴市场将立即从资本流入地区变为流出地区。这种大变局，对于全球经济而言，意味着极大的冲击和不确定。就资本流出而言，自去年5月份美联储宣布要退出量化宽松以来，国际资本就开始从新兴市场撤出，而在美联储即将终结Q E之前，全球市场动荡程度加剧，导致资金大量流出新兴市场股市，金额创下一年多来之最。国际金融研究所(IIF)公布的数据显示，10月份至今投资者从非洲、拉美、东欧、亚洲股市合计撤出90亿美元。中国9月份外汇储备突然罕见地减少1000亿美金，外汇存款减少了188亿，尽管有很多解释，但毫无疑问，资本在悄然流出中国这是一个无法回避的事实。

在之前的专栏文章中，笔者指出，10月30日美联储终结资产购买计划对中国而言至少面临四大冲击：第一，美元走强意味着人民币单边升值周期的结束，对于中国而言，人民币持续升值有弊，但人民币一旦贬值，将极大影响对中国经济的信心；第二，美元升值，美元“回家”意味着国际资本将流出中国；第三，国际资本流出将导致中国未来几年出现持续的钱荒，流动性的紧张一定会重创中国的房地产业，这在去年起笔者就一再强调的，很多人置若罔闻，今年中国房地产市场的调整的主要原因就是Q E退出导致的流动性减少；第四，在中国经济面临投资减速、外贸下滑、产能过剩、房地产调整的艰难时刻，Q E退出的最终风险会传导到中国的实体经济，使中国经济真正陷入二次探底的危机。在这种情况下，中国的货币政策应该及时应对，将Q E彻底退出后对中国流动性的影响纳入货币政策的重大考量因素，提前调整货币政策，降准降息，避免明年美联储加息后，流动性的更加紧张将中国拖入新的危机。

在美国经济复苏、美联储加息预期强烈的情况下，包括中国在内的新兴市场经济下行，面临极其复杂困难的局面。前三个季度，中国经济持续下滑，很多指标创下2008年金融危机以来最差的表现。这无疑是金融危机的演化逻辑、中国前期政策的负面效应以及结构调整迟迟未能见效的结果。我们看到，今年流动性紧张的情况远甚于去年，去年只是周期性的钱荒，而今年是常态性的钱荒。多位权威人士都指出，中国企业的融资成本全球最高，前工-信部部长李毅中在不久前指出，中国规模以上工业企业的财务成本前三个季度上涨了14%以上，这意味着企业融资的成本今年暴增。与此同时，我们看到，通胀无虞，但通缩的魅影逐步显现：M 2的增速低于年初目标，CPI回到“1”时代，而PPI连续32个月处于负的区间。国务院为了解决企业融资难、融资贵频频出招，而收效甚微。何也？根本原因是流动性短缺导致。

在没有通胀风险、各个行业面临流动性短缺的情况下，下调畸高的存款准备金和降息无疑是正确的选择。然而，中国的货币政策承载了很多不该承载的因素。在M 2的总量高居全球首位、房价仍然很高、房地产泡沫风险很大的情况下，一旦下调存款准备金和降息，立即会被指责为救房地产。特别是，很多人总是拿120万亿的M 2说事，但对中国为什么产生120万亿的M 2又不明就里，只是在大谈特谈中国滥发货币。我们不否认中国过去货币发行速度的确不慢，但120万亿的M 2不等于流动性没有问题，特别是在金融改革滞后的情况下，中国最大的尴尬就是守着大河渴死一村人的现状。中国的货币政策应该只考虑流动性本身是否短缺，考虑总体的物价指数，既不应被利益集团绑架，更不应被鼓噪的民意绑架。如果货币政策夹在民意和高房价之间，却罔顾企业的资金需求，这是极其愚蠢的。基于此，笔者认为，本次降息虽然有点晚，但亡羊仍然可以补牢，特别是，本次降息采用不对称降息，贷款利率的下降高于存款利率，在解决企业融资难的同时，也避免居民财富缩水，值得称道。

在当下中国经济困难的情况下，解决中国的经济问题要靠组合拳。货币政策既要避免出现过去无原则无底线的刺激主义，也不能罔顾流动性紧张的现实而在货币政策上无所作为。降准降息是基于中国经济的现实，不应被理解为货币放水。我们反对没有底线的货币大放水，但我们也认为，在流动性紧张的情况下为了所谓的“政策声誉”而不作为，为表明自己不刺激而罔顾流动性过紧的现实，是沽名钓誉的不负责之举。就此而言，这次央行降息是完全正确的，但笔者认为，还不够，还应该在年内果断下调存款准备金，从而避免中国经济陷入通缩的危机。

(作者系经济学博士)